UnternehmensfĂŒhrung und -steuerung

Methoden und Verfahren der Unternehmensbewertung

In meinem letzten Blog-Artikel habe ich mich nĂ€her mit den Vorteilen und Nachteilen der UnternehmensĂŒbernahme beschĂ€ftigt. Allerdings ist der Wille, einen Betrieb nach AbwĂ€gung aller VorzĂŒge und potenziellen Probleme zu verkaufen, nur ein erster Schritt. Um einen angemessenen Kaufpreis zu ermitteln, bedarf es einer Bewertung des Unternehmens.

Da die Unternehmensbewertung sowohl in der PrĂŒfung zum/zur geprĂŒften Handelsfachwirt/in IHK als auch in der Praxis eine große Rolle spielt, möchte ich in diesem Beitrag die wichtigsten Fragen rund um die Unternehmensbewertung fĂŒr euch klĂ€ren.


Was die Unternehmensbewertung so bedeutend macht

Ganz allgemein beschĂ€ftigt sich die Unternehmensbewertung mit der Bewertung eines Unternehmens oder Teilen dieses Unternehmens und ist damit das HerzstĂŒck der Transaktion bei einer UnternehmensĂŒbernahme bzw. bei einem Unternehmenskauf. Der hĂ€ufigste Anlass fĂŒr die Bewertung eines Unternehmens ist dessen Übernahme, beispielsweise durch einen ExistenzgrĂŒnder als Nachfolger.

In dieser Situation zeigt sich die Bedeutung der Analyse besonders deutlich, denn: So etwas wie einen korrekten Unternehmenswert gibt es nicht. Das liegt daran, dass KÀufer und VerkÀufer grundsÀtzlich unterschiedliche Herangehensweisen und Ziele haben.

Objektive versus subjektive Unternehmensbewertungslehre

  • Ziel des KĂ€ufers ist es, den Kaufpreis so gering wie möglich zu halten und das Unternehmen samt seiner Bestandteile (Inventar, Mitarbeiter, Kundenbeziehungen) möglichst objektiv zu bewerten. HĂ€ufig spricht man in diesem Kontext auch von der objektiven Unternehmensbewertungslehre. Merkmal ist hier, dass alle zu bewertenden Bestandteile des Unternehmens unabhĂ€ngig vom Betrachter den gleichen Wert haben.
  • Der VerkĂ€ufer hat das Ziel, einen möglichst hohen Verkaufspreis zu erzielen. Zudem bewertet der VerkĂ€ufer „sein“ Unternehmen tendenziell nach subjektiven, emotionalen MaßstĂ€ben. Er möchte eine (seinem Empfinden nach) angemessene Kompensation fĂŒr sein investiertes Herzblut erhalten.

Dieser Standpunkt entspricht der subjektiven Unternehmensbewertungslehre, nach der ein und derselbe Teil eines Unternehmens fĂŒr die Beteiligten einen abweichenden subjektiven Wert hat.

Diese beiden Perspektiven mĂŒssen bei jeder UnternehmensĂŒbernahme auf einen Nenner gebracht werden. Wie genau das erfolgt und welche Methoden bei den Due-Diligence-PrĂŒfungen zur Anwendung kommen, hĂ€ngt vom Anlass fĂŒr die Unternehmensbewertung ab.


Wann wird eine Unternehmensbewertung durchgefĂŒhrt?

Der hĂ€ufigste Grund fĂŒr die Ermittlung des Unternehmenswerts ist ein EigentĂŒmerwechsel im Rahmen eines Kaufs bzw. Verkaufs. Schließlich mĂŒssen beide Seiten eine Bewertung vornehmen, um eine valide Verhandlungsgrundlage zu schaffen. Hinzu kommen weitere Situationen, in denen eine Unternehmensbewertung notwendig ist:

  • Ausscheiden oder Einstieg eines Gesellschafters
  • Ermittlung einer Besteuerungsgrundlage
  • BonitĂ€tsprĂŒfung
  • Unternehmenssanierung
  • Fusion
  • bevorstehender Börsengang
  • Enteignung
  • Erbstreitigkeiten


Due-Diligence-PrĂŒfungen – Was dahinter steckt

Mit Hilfe von Due-Diligence-PrĂŒfungen werden Unternehmen vor der Übernahme hinsichtlich verschiedener Merkmale analysiert, auf deren Basis sich jeweils eine subjektive Wertspanne ergibt. Dazu zĂ€hlen u. a. Kriterien wie die rechtliche Situation des Unternehmens, die Marktposition, die Wertigkeit der Technik oder die Mitarbeitersituation.

WĂ€hrend der PrĂŒfungen werden Dokumente durchforstet, RĂ€umlichkeiten sowie Produktionsanlagen besichtigt und Interviews mit dem Management gefĂŒhrt. Die folgende Gliederung gibt dir einen groben Überblick ĂŒber zu prĂŒfende Kriterien.

Allem voran sind durch RechtsanwĂ€lte die EigentumsverhĂ€ltnisse des Unternehmens und daraus resultierende AnsprĂŒche zu prĂŒfen. Hinzu kommen bestehende VertrĂ€ge sowie etwaige Haftungsrisiken.

Im Detail:

Im Rahmen der rechtlichen Due Diligence geht es um die Beleuchtung aller rechtlichen UmstĂ€nde des Unternehmens. Neben der PrĂŒfung von ArbeitsvertrĂ€gen des Personals steht auch die Rechtsform (evtl. sogar mehrere) auf dem PrĂŒfstand.

Ebenfalls dazu gehört die PrĂŒfung, ob offene Rechtsstreitigkeiten bestehen, die den erwarteten Betriebsgewinn deutlich reduzieren könnten. Ebenfalls wichtig: Das Patentrecht. Gehören Patente etwa dem Inhaber persönlich und nicht dem Unternehmen, ist das ein potenziell wertmindernder Stolperstein.

Auch steuerliche Gesichtspunkte, die durch strategische Handlungen der Vergangenheit sowie durch etwaige Steuernachzahlungen beeinflusst werden, fließen in den Unternehmenswert ein. Verantwortlich ist hier der Steuerberater.

Im Detail:

Die sogenannte „Tax Due Diligence“ umfasst sowohl die aktuelle als auch die kĂŒnftige steuerrechtliche Situation des Unternehmens. Ein zentraler Aspekt sind steuerrechtliche Risiken wie noch nicht abgeschlossene BetriebsprĂŒfungen, die unbekannte Kosten verursachen könnten.

Auch offene Finanzgerichtsverfahren sind Teil der “Tax Due Diligence”. Ferner sind im Rahmen dieser PrĂŒfung Aspekte wie die mögliche Abschreibung des Kaufpreises, das Verbleiben von VerlustvortrĂ€gen* oder die steuerrechtliche Effizienz verschiedener Finanzierungsmöglichkeiten ein Thema.

*Verlustvortrag ist im deutschen Handels- und Steuerrecht die Summe der noch nicht mit Gewinnen verrechneten kumulierten Verluste der Vorjahre.

Auch die Umwelt spielt bei der Bewertung eine wichtige Rolle. Umweltgutachter helfen dabei, Umweltrisiken aufzudecken, Altlasten zu erkennen und vorhandenen Sanierungsbedarf aufzudecken.

Im Detail:

GeprĂŒft wird die Einhaltung nationaler und internationaler Umweltschutzbestimmungen. Wichtig ist vor allem im produzierenden Gewerbe das Vorhandensein aller notwendigen Genehmigungen fĂŒr die GeschĂ€ftstĂ€tigkeiten. WĂ€hrend der PrĂŒfung mĂŒssen ferner Potenziale und Maßnahmen ermittelt werden, die womöglich notwendig sind, um den gesetzeskonformen Zustand zu erreichen.

Speziell beim Erwerb von Immobilien spielen auch Fragen wie die Schadstoffbelastung des GebÀudes, Grundwasserschutz, Populationsschutz und potenziell umweltgefÀhrdende Altlasten eine Rolle. Hinzu kommen Faktoren wie spezielle Umweltauflagen durch die NÀhe zu Naturschutzgebieten.

Dieser komplexe PrĂŒfungspunkt benötigt das Know-how von internen oder externen Markt- und Marketingexperten. Auf dem PrĂŒfstand stehen unter anderem das GeschĂ€ftsmodell, der Produktlebenszyklus, das Wettbewerbsumfeld und die strategische Ausrichtung.

Im Detail:

Hier spielen die finanziellen Potenziale die Hauptrolle. Sowohl fĂŒr die Erarbeitung des Ist-Zustands als auch fĂŒr die Konstruktion einer Zukunftsprognose sind Aspekte wie die Wertschöpfungskette, die Marktanalyse (Trends, Nachfrage, MarktkrĂ€fte), Konkurrenzanalyse, Markteintrittsbarrieren und Performance-Analyse besonders wichtig. Auf dieser Basis lĂ€sst sich eine gewinnmaximierende Strategie ableiten.

Die PrĂŒfung der Finanzen durch einen WirtschaftsprĂŒfer ist die tragende SĂ€ule. Sie umfasst, abgesehen von der Ertrags-, Vermögens- und Finanzlage, auch die Kostenstruktur, die etwaige Bilanzierung sowie die Analyse betrieblicher Kennzahlen.

Mit UnterstĂŒtzung von Experten wie Personalmanagementberatern wird die Personalsituation hinsichtlich Organisation, Qualifikation, Altersstruktur etc. geprĂŒft.

Differenz zwischen dem Kaufpreis und den bilanziell bewertungsfÀhigen Vermögenswerten. Mehr dazu

Wichtiger Hinweis: Die WerteinschÀtzungen des KÀufers und VerkÀufers können sich wÀhrend des Prozesses und der darauf folgenden Verhandlungen dynamisch Àndern.


Was versteht man unter dem „Goodwill“ ?

Wir wollen es nicht komplizierter machen, als es ist: Hinter dem Begriff „Goodwill“ verbirgt sich der GeschĂ€fts- oder Firmenwert. Beim Verkauf eines Unternehmens zeigt sich der „Goodwill“ als Differenz zwischen dem tatsĂ€chlichen Kaufpreis und dem Substanzwert eines Unternehmens.

Nehmen wir einmal an, du möchtest fĂŒr einen Einzelhandelsbetrieb 2.000.000 Euro zahlen. Das Unternehmen hat materielle Vermögenswerte von 1.200.000 Euro und Schulden in Höhe von 400.000 Euro. Daraus ergibt sich ein Substanzwert von 800.000 Euro. Das ist die Basis fĂŒr den „Goodwill“:

2.000.000 Euro – 800.000 Euro = 1.200.000 Euro

Du zahlst also 1.200.000 Euro mehr, als das Unternehmen substanziell wert ist. Das ist dein „guter Wille“, den du in den Kaufpreis einrechnest. Dieser „Goodwill“ basiert auf den positiven Erwartungen, die der Unternehmenskauf mit sich bringt – sprich alles, was ĂŒber den materiellen GeschĂ€ftswert hinausgeht.

OriginĂ€rer versus derivativer „Goodwill“

GrundsĂ€tzlich können wir zwischen einem originĂ€ren „Goodwill“ und einem derivativem „Goodwill“ unterscheiden. Der originĂ€re „Goodwill“ oder auch originĂ€re Firmenwert bezieht sich auf Werte, die vom betreffenden Unternehmen selbst geschaffen wurden. In den PrĂŒfungen zum/zur geprĂŒften Handelsfachwirt/in IHK wird hier hĂ€ufig auch nach qualitativen Kriterien zur Unternehmensbewertung gefragt. Dazu zĂ€hlen Kriterien, die nicht die Eigenschaften eines bilanzierungsfĂ€higen Vermögenswertes erfĂŒllen. Darunter u. a.:

  • Kundenstamm (z. B. Befragung von Mitarbeitern, Warenwirtschaftssystem)
  • Image des Unternehmens (z. B. ĂŒber Bewertungsportale im Internet, Presseartikel)
  • Marktposition (z. B. Marktanalyse)
  • Konjunktur in der Branche (z. B. ĂŒber Marktforschung, Statistiken, IHK)
  • Standort (z. B. Analyse der Infrastruktur, Auskunft von Behörden)
  • QualitĂ€t des Managements (z. B. persönliche GesprĂ€che)
  • Sortimentsstruktur/Leistungsangebot (z. B. Warenwirtschaftssystem, Konkurrenzvergleich)
  • Struktur und Know-how von Mitarbeitern (z. B. Personalakten, Fortbildungszertifikate)
  • Kontakte zu Lieferanten
  • Positive Gewinnerwartung fĂŒr die Zukunft (z. B. Finanzberichte, Konjunkturerwartungen)

Unter dem derivativen Unternehmenswert hingegen verstehen wir alle Werte, die das Unternehmen entgeltlich erworben hat. Das ist z. B. dann der Fall, wenn das Unternehmen, das du aufkaufen möchtest, bereits selbst ein Unternehmen mit „Goodwill“ aufgekauft hat.

HINWEIS

FĂŒr den originĂ€ren „Goodwill“ besteht laut § 248 HGB ein Bilanzierungsverbot. Der derivative „Goodwill“ dagegen muss nach § 246 HGB als zeitlich begrenzt nutzbarer Vermögensgegenstand in die Bilanz ĂŒbernommen werden.

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Beispiel fĂŒr originĂ€ren „Goodwill“ – QualitĂ€t des Managements

Aus den Unterlagen des Unternehmens, das du kaufen möchtest, geht hervor, dass sich die Finanzkennzahlen bereits seit vielen Jahren jÀhrlich verbessern. Gleichzeitig verbesserte sich durch diese Entwicklung die öffentliche Wahrnehmung des Unternehmens. Deiner Analyse zufolge fÀllt der Beginn der Verbesserung mit der Einstellung einer Hand voll leitender Manager zusammen.

Du rechnest einen gewissen Teil der Steigerung der Finanzkennzahlen also der guten Arbeit des Managements zu. Weiterhin gehst du davon aus, dass das Management auch weiterhin so agieren wird. Diese Erwartung preist du als „Goodwill“ ein.

Gefahren des „Goodwill“

Unser Beispiel ist auch ideal, um die potenziellen Gefahren des „Goodwill“ zu veranschaulichen. Es handelt sich eben nicht um genau bezifferbare Werte. Du kannst bei der Bewertung also auch krĂ€ftig daneben liegen. Was also, wenn die Verbesserung der Finanzkennzahlen in Wahrheit wenig mit dem Management zu tun hatte oder das Management nach der Übernahme zwei GĂ€nge zurĂŒckschaltet? Das Ergebnis ist eine klassische Überbewertung, welche die Bilanz aufblĂ€ht.


Verfahren zur Unternehmensbewertung

Da es nicht den einen Unternehmenswert gibt, existiert auch nicht die eine Methode zu dessen Ermittlung. In der Praxis existiert daher gleich eine ganze Reihe an Verfahren. Diese Bewertungsverfahren lassen sich grob in Gesamtwert-Verfahren, Einzelwert-Verfahren und Vergleichswert-Verfahren unterscheiden.

Welche Verfahren zur Anwendung kommen, hĂ€ngt beispielsweise davon ab, um welche Art von Unternehmen es sich handelt. Bei einem Handwerks- oder Kaufmannsbetrieb gelten andere GrundsĂ€tze als bei der Bewertung einer großen Kapitalgesellschaft wie eine AG. Im Folgenden möchte ich daher nur auf die wichtigsten Methoden eingehen, die auch fĂŒr deine PrĂŒfung zum/zur geprĂŒften Handelsfachwirt/in IHK relevant sind.

Unternehmensbewertung

Substanzwert-, Ertragswert und Mittelwertverfahren

Die beiden fĂŒr deine PrĂŒfung und auch fĂŒr die meisten Unternehmensbewertungen tonangebenden Verfahren sind das Substanzwertverfahren und das Ertragswertverfahren.

Bei der Substanzwert-Methode wird der Wert des Umlaufvermögens (z. B. Waren, Forderungen, Kassenbestand) und des Anlagevermögens (z. B. Betriebsausstattung) ermittelt. Nicht bewertungsrelevant sind Faktoren wie der Kundenstamm, der Firmenname, die Zukunftsaussichten und andere immaterielle Aspekte. Der Substanzwert ergibt sich aus folgender Berechnung:

Substanzwert = Wiederbeschaffungswert (aller VermögensgegenstĂ€nde) abzĂŒglich der Summe der Schulden

Im Gegensatz zum Substanzwert-Verfahren fokussiert sich die Bewertung nach dem Ertragswert-Verfahren auf die zukĂŒnftig erwartete Ertragskraft des Unternehmens. Die Gewinnerwartung leitet sich in der Praxis von den in der Vergangenheit erzielten Gewinnen ab und schreibt diese konstant in die Zukunft fort.

In den meisten FĂ€llen zieht man die durchschnittlichen Gewinne der letzten fĂŒnf Jahre heran. Dieser Wert wird anschließend mit einem sogenannten Kapitalisierungszinssatz abgezinst. Dieser Zinssatz besteht aus dem aktuellen Zinssatz fĂŒr eine risikolose Kapitalanlage (z. B. eine Bundesanleihe) zuzĂŒglich eines Risikoaufschlags. Die Formel fĂŒr die Berechnung des Ertragswerts ist die folgende:

Ertragswert Formel

Beim Mittelwert-Verfahren, das in PrĂŒfungen gerne auch in Kombination mit dem Substanzwert- und Ertragswertverfahren abgefragt wird, werden beide Verfahren verschmolzen. Das Mittelwert-Verfahren bildet einen Durchschnitt aus dem Substanzwert und dem Ertragswert. Die Formel fĂŒr die Berechnung des Unternehmenswertes lautet:

Formel Berechnung Unternehmenswert


Nice to know: Weitere Verfahren fĂŒr die Unternehmensbewertung

Abschließend möchte ich in groben ZĂŒgen noch einige weitere Verfahren anreißen, die bei der Unternehmensbewertung zum Einsatz kommen. Das Wissen um diese Methoden kann in deiner PrĂŒfung zum/zur geprĂŒften Handelsfachwirt/in IHK entscheidende Punkte wert sein.

WÀhrend das Discounted-Cashflow-Verfahren (DCF) zu den Gesamtwert-Verfahren gehört und das Liquidationswert-Verfahren den Einzelwert-Verfahren zuzuordnen ist, bilden die Vergleichswert-Verfahren eine eigene Gruppe. Vereinfacht gesagt wird der Unternehmenswert hier anhand bereits verkaufter Unternehmen ermittelt, die dem Kaufobjekt sehr Àhnlich sind.

Ähnlich wie beim Ertragswert-Verfahren wird mit Hilfe eines gewĂ€hlten Kapitalisierungszinssatzes abgezinst. Berechnungsgrundlage ist allerdings der Cashflow des Kaufobjekts.

Analog zum Substanzwert-Verfahren werden die Schulden und Verbindlichkeiten vom ermittelten Wert fĂŒr die VermögensgegenstĂ€nde abgezogen. Allerdings geht man hier davon aus, dass das Unternehmen nicht weitergefĂŒhrt, sondern liquidiert wird. Daher werden auch die Kosten fĂŒr die Liquidierung vom Unternehmenswert abgezogen.

Bei Deal Multiples wird der Unternehmenswert im VerhĂ€ltnis zum EBIT, EBITDA oder dem Umsatz ermittelt. Zu welchem „Multiple“ ein Unternehmen realistischerweise verkauft werden kann, hĂ€ngt von der Branche ab.  Stand 2019 werden Handwerksbetriebe in Deutschland etwa zum FĂŒnffachen ihres EBIT gehandelt. Bei Pharmaunternehmen ist es im Schnitt das Siebenfache des EBIT.

Ausschlaggebend fĂŒr die Unternehmensbewertung ist der Vergleich mit Finanzkennzahlen von börsennotierten Unternehmen mit Ă€hnlicher Finanzstruktur aus dem gleichen Sektor. Daraus ergibt sich der Mittelwert einer BezugsgrĂ¶ĂŸe, wie z. B. der EBIT-Marge. Über den Börsenwert lassen sich dann auch RĂŒckschlĂŒsse auf den Wert nicht-börsennotierter Unternehmen ziehen. Der gĂŒltige Multiplikator ergibt sich aus dem Börsenwert, dividiert durch die BezugsgrĂ¶ĂŸe, wie z. B. das EBIT.

Fazit – Die Welt der Unternehmensbewertung ist komplex

Jedes Verfahren hat seine StĂ€rken, SchwĂ€chen und Einsatzgebiete. FĂŒr sich allein genommen sind sie in einem dynamischen Umfeld wie der sich schnell entwickelnden Wirtschaft aber ungenau. Um ein möglichst korrektes Ergebnis zu erhalten, sollten fĂŒr die Ermittlung des Unternehmenswerts immer mehrere Verfahren herangezogen werden. Sollte das Thema Unternehmensbewertung in deiner PrĂŒfung auf dem Plan stehen, kannst du mit diesem Hinweis Pluspunkte bei deinem PrĂŒfer sammeln.

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